풍산(103140) 약화된 모멘텀 감안해도 낮은 Valuation

 

 

출처 : 유안타증권 리포트

 

 

2022년 구리 가격 약세 전망

당사는 2022년 구리 가격을 8,500~9,000달러/톤으로 예상. 이는 2021년 예상 평균가격 9,320달러/톤 대비 -3~-9% 낮은 수준. 2022년 구리 수급 및 가격 전망은 산업자료 참고. 별도 기준 2021년 신동 판매량은 yoy +9% 증가한 19.1만톤으로 추정하며 2022년 역시 전년대비 +1% 증가한 19.3만톤으로 전망. 2021년 방산부문(별도)은 내수 부진, 수출 호조로 요약 가능. 방산 매출액은 yoy +2% 증가가 예상되며 2022년은 내수 회복, 수출 호조세 지속으로 yoy +9% 증가할 것으로 추정. 2021년 예상 연평균 구리 가격은 9,320달러/톤으로 yoy +51% 증가하며 별도 및 연결 신동부문 실적 개선에 기여. 구리 가격 상승에 따른 영업이익 개선폭(메탈게인)은 2021년 연결 기준 800억 원 수준에 이르는 것으로 추정. 2022년 구리 가격은 약보합세가 예상되는 만큼 구리 가격 상승에 따른 영업이익 증가 기대는 어려워. 2022년 연결 영업이익은 2,340억 원으로 yoy -24% 감소 전망.

 

 

방산부문이 영업이익 방어하는 역할 할 것

2020년 미국 대선이 마무리 됨과 동시에 동사의 미국향 탄약 수출이 2021년 감소할 수 있다는 우려 대두. 이는 2016년 미국 대선 이후 2017년 수출이 급감한데 따른 경험에서 발생. 그러나 우려와 다르게 2021년 미국향 탄약 수출은 2020년에 이어 견조하게 유지. 2021년 1~10월 한국 탄약 수출액은 yoy +35% 증가했으며 미국향은 +42% 증가. 미국 외 지역 역시 yoy +31% 증가. 미국 외 지역에 대한 수출 증가는 동사가 2017~2019년 미국향 수출이 부진하며 판로를 다각화한 노력에 따른 것으로 평가. 2022년 신동부문이 구리 가격 상승 효과를 기대하기 어려운 상황에서 방산부문이 영업이익을 방어하는 역할을 할 것으로 기대.

 

 

이익 하락을 감안하더라도 낮은 Valuation

2022년 영업이익 감소 예상을 감안하더라도 현 주가는 저평가 되어있다고 판단. 2022년 ROE는 9%로 전망되며 현 주가는 2021년 예상 BPS 기준 PBR 0.53x, 2022년 예상 BPS 기준 PBR 0.48x에 불과하며 구리 가격의 추가 상승에 대한 의구심과 2022년 영업이익 감소에 대한 우려를 선반영한 수준이라고 판단. 2022년 예상 BPS 기준 Target PBR 0.70x를 적용하여 목표주가 45,000원 유지.