한온시스템(018880) [4Q21 Review] 상처에 뿌려진 소금

 

 

출처 : 한화투자증권 리포트

 

 

4Q21 Review : 컨센서스 하회

• 한온시스템의 4분기 연결 실적은 매출액 1조 9,261억원(-8.3%), 영업이익 607억원(-68.7%), 지배지분순이익 1,021억원(+18.5%)를 기록. 일회성 영업외이익과 법인세수익을 통해 양호한 순이익을 시현했으나, 영업이익은 당사 추정치 및 시장 기대치를 하회(OP 컨센서스 : 1M 812억원, 3M 936억원). 영업이익 부진의 주요인은 ①반도체 수급난에 따른 주요 해외 OEM 생산 회복 지연, ②원재료비 및 운반비 부담 지속, ③계절적 OPEX 증가(성과급, R&D 비용) 등. 매출액은 예상치에 부합했는데, 우호적인 환율 환경과 xEV 부품의 높은 ASP로 인한 효과를 감안하면 공급 물량 자체는 여전히 부진했을 것으로 판단(`21년 글로벌 가동률 약 70% 추정)

• 주요 고객사별 매출액 YoY 증감률 : HMG -1%, 포드 -13%, 폭스바겐 -9%, GM -31%, 스텔란티스 -13%, 다임러 -25%, BMW +8%

• `21년 연간 누적 수주 금액은 11.4억달러 달성하며 연중 상향된 수주 목표(11억~12억달러)를 달성. 동기간 Newwin 수주 내 xEV向 비중은 81%, Top 1~2 고객사 외 비중은 83% 기록

• 4Q21말 기준 총 수주잔고는 410억달러(xEV向 비중 45%), New-win 수주잔고는 110억달러(xEV向 비중 80%)

• `22년 연간 가이던스 : 매출액 8조~8.4조원(xEV向 비중 26%), 영업이익 4,100억~4,500억원, EBITDA 9,600억~1조원, 신규 수주 15억달러 제시. 회사는 ①`22년 원재료비 및 운임 안정화, ②2H22 반도체 수급난 개선을 전망

• 중기 가이던스 : `23년까지의 매출액 가이던스는 하향. 그러나 `24년과 `25년 가이던스는 각각 9.5조원 이상, 10조원 이 상으로 상향. 동 기간 OPM 목표는 약 8%, xEV向 부품 OPM은 그 이상을 목표로 제시. 이를 달성하기 위한 핵심 동인은 ①물량 회복(2H22 반도체 수급난 개선, 강력한 완성차 수요, 사상 최저 수준의 재고),

②견조한 신규 수주 및 수주잔고,

③xEV 침투 가속화(`25년 xEV向 매출액 비중 40% 이상 목표) 등

 

 

투자의견 ‘Buy’, 목표주가 13,500원으로 하향

• 투자의견 ‘Buy’ 유지, 목표주가는 `22년 예상 EPS 조정(-15.5%)을 반영해 13,500원으로 하향. 지난 4Q21 Preview를 통해 목표주가를 한 차례 낮춘 바 있으나, `22년 연간 가이던스 감안 시 원재료비 및 운반비 강세 등으로 인한 수익성 악화의 강도와 기간이 기존 예상을 뛰어 넘을 것으로 추정

• `22년 매출액 자체는 ①주요 고객사의 도매판매 가이던스, ②우호적인 환율, ③xEV 부품의 ASP 등을 감안 시 가이던스 중단 이상을 달성할 가능성이 충분하다고 판단. 다만 업종 내에서 높은 Multiple을 부여 받고 있음에도, `22년 예상 영업이익이 `19년 이전 수준이라는 점은 이익 성장의 관점에서 아쉬운 부분. 각종 변동비로 인한 부담만 완화된다면 수익성이 빠르게 개선될 수 있기 때문에, 인플레이션 추세에 대한 추적이 어느 때보다 중요한 시점