3월 FOMC 의사록 : 25bp 인상에 그쳤지만 QT 준비는 끝나있었다

5월 FOMC 회의에서 빅스텝 인상과 QT 개시 볼수 있나?

3월 FOMC 의사록에서 확인이 필요했던 내용은 추가금리인상폭을 가늠 할 수 있는지, QT 관련 자세한 논의가 진행됐는지였다. 다만 회의록 공개를 앞두고 금융시장에 미칠 영향력은 제한적일 것이라는 분위기가 우세했다. 양호한 3월 고용지표 및 높은 물가상승률과 증대된 물가 상방압력으로 연준의 통화정책 정상화 가속화는 금리나 주가지수에 상당 부분 선반영되어 있다고 생각했기 때문이다. 아무리 매파적인 내용이더라도 5월 50bp 인상 및 5월 QT 개시 정도인데, 이는 연준위원들 발언을 통해 이미 시장에 충분히 논의되던 재료이므로 의사록이 금융시장에 미치는 영향은 크지 않을 수 있다고 평가한 것이다. 실제로 의사록이 매파적이었지만 공개 직후에는 오히려 미국채 장단기물이 급락하고 주가지수가 급등했다. 하지만 이내 금리는 상승 전환됐고 주가지수의 급락이 연출됐다.

 

3월 회의에서 금리 인상 결정과 함께 지속적인 인상이 적절하다는 문구 삽입을 통해 향후 추가 금리 인상 시사한 바 있다. 특히 빅스텝 인상을 시사하는 연준위원의 발언뿐 아니라 지난 회의에서 물가전망치를 대폭 상향조정함과 동시에 지속되고 있는 물가 상방 리스크 등을 고려하면 5월 빅스텝 인상 가능성이 높아졌다. 3월 의사록에서 다수 위원들은 인플레이션 압력이 계속 상승하거나 심화될 경우 향후 회의에서 한 차례 이상 빅스텝 인상이 적절할 수 있다는 의견을 보였다. 아울러 모든 위원들이 물가 안정 회복을 위해 필요한 조치를 취하겠다는 강한 의지와 결의를 표명한 만큼 5월 빅스텝 가능성은 계속 높은 수준이 이어질 것이다. 다만 다수의 위원들이 최근 몇 달 동안 장기 금리가 눈에 띄게 상승한 것에서 알 수 있듯이 연준의 이전 커뮤니케이션은 이미 금융 여건의 긴축에 기여했다고 평가 하고 있는 만큼 연준의 구두 개입인지, 실제 빅스텝이 단행될지 경계하면서 접근할 필요가 있다.

 

5월 FOMC 회의에서 하나의 빅 이벤트는 QT의 시작일 것이다. 3월 의사록에서도 연준은 보유증권의 재투자 규모 조정을 통해 예측 가능한 방식으로 진행할 것을 재확인했다. 다만 중요한 부분은 월간 한도(caps)에 대한 직접적인 수치가 언급되었다는 점이다. 연준위원들은 재무부 증권 약 600억$와 기관 MBS 약 350억$의 월간 한도가 적절하며 한도는 3개월 또는 시장 상황이 허락하는 경우 약간 더 긴 기간에 걸쳐 단계적으로 도입될 수 있다는데 동의했다. 심지어 몇몇 위원들은 월간 한도가 높거나 아예 없는 것이 편할 수 있다는 의견을 내기도 했다. 과거(2017년~2019년)는 개시 월간 한도가 100억$였다는 점에서 950억$는 매우 큰 규모임은 틀림없다. 3월 회의에서 대차대조표 축소 계획이 결정되지 않았다. 다만 계획에 대해 상당한 진전을 이뤘으며 이르면 5월 FOMC 회의에서 시작하는 것이 적절한 위치일 수 있다고 언급된 만큼 5월 QT 개시 가능성은 더욱 높아졌다.

 

 

Appendix : 3월 FOMC 회의록 주요 내용

1. 기준금리인상

In their consideration of the appropriate stance of monetary policy, all participants concurred that the U.S. economy was very strong, with an extremely tight labor market, and that inflation was high and well above the Committee's 2 percent inflation objective. Against this backdrop, all participants agreed that it was appropriate to begin a process of removing policy accommodation by raising the target range for the federal funds rate at this meeting. They further judged that ongoing increases in the target range for the federal funds rate would be warranted to achieve the Committee's objectives. Participants also agreed that reducing the size of the Federal Reserve's balance sheet would play an important role in firming the stance of monetary policy and that they expected it would be appropriate to begin this process at a coming meeting, possibly as soon as in May. Participants judged that the firming of monetary policy, alongside an eventual waning of supply–demand imbalances, would help to keep longer-term inflation expectations anchored and bring inflation down over time to levels consistent with the Committee's 2 percent longer-run goal while sustaining a strong labor market.

: 통화정책의 적절한 스탠스를 고려하면서 모든 위원들은 미국 경제가 매우 견고하고 노동시장이 매우 타이트하며 인플레이션이 높고 위원회의 2% 인플레이션 목표를 훨씬 초과한다는 데 동의. 이러한 배경에서 모든 위원들은 3월 회의에서 기준금리를 인상 함으로써 완화적이 통화정책을 제거하는 과정을 시작하는 것이 적절하다는 데 동의. 아울러 연준의 목표를 달성하기 위해서 기준금리를 지속적으로 인상하는 것이 정당하다고 판단. 위원들은 대차대조표 축소는 통화정책 스탠스를 확고히 하는 데 중요한 역할을 할 것이며 이르면 5월 회의에서 이 절차를 시작하는 것이 적절할 것으로 예상. 위원들은 확고한 통화정책과 수급 불균형 의 궁극적인 완화가 장기 기대 인플레이션을 고정하고 시간이 지남에 따라 인플레이션을 2% 장기 목표와 일치하는 수준으로 낮추는 데 도움이 될 것이라고 판단

 

Many participants noted that—with inflation well above the Committee's objective, inflationary risks to the upside, and the federal funds rate well below participants' estimates of its longer-run level—they would have preferred a 50 basis point increase in the target range for the federal funds rate at this meeting. A number of these participants indicated, however, that, in light of greater near-term uncertainty associated with Russia's invasion of Ukraine, they judged that a 25 basis point increase would be appropriate at this meeting.

: 많은 위원들은 목표 수준을 훨씬 상회하는 인플레이션, 높아진 인플레이션 상방 리스크, 위원들의 장기전망치를 훨씬 하회하는 연방기금금리를 고려하면 3월 회의에서 50bp 인상을 더 선호. 그러나 이들 중 다수는 러시아의 우크라이나 침공과 관련된 더 큰 단기 불확실성을 고려 시 25bp 인상 적절 판단.

 

Many participants noted that one or more 50 basis point increases in the target range could be appropriate at future meetings, particularly if inflation pressures remained elevated or intensified. A number of participants noted that the Committee's previous communications had already contributed to a tightening of financial conditions, as evident in the notable increase in longer-term interest rates over recent months.

: 많은 위원들은 인플레이션 압력이 계속 상승하거나 심화된다면 향후 회의에서 한 번 이상의 50bp 인상이 적절할 수 있다고 언급. 다수의 위원들은 최근 몇 달 동안 장기 금리가 눈에 띄게 상승한 것에서 알 수 있듯이 연준의 이전 커뮤니케이션은 이미 금융 여건의 긴축에 기여했다고 언급

 

All participants indicated their strong commitment and determination to take the measures necessary to restore price stability. In that context, participants judged that the Committee's approach of commencing increases in the target range for the federal funds rate, and indicating that ongoing increases were likely, was fully warranted. Participants judged that it would be appropriate to move the stance of monetary policy toward a neutral posture expeditiously. They also noted that, depending on economic and financial developments, a move to a tighter policy stance could be warranted.

: 모든 참가자들은 물가 안정을 회복하는 데 필요한 조치를 취하겠다는 강한 의지와 결의 표명. 이러한 맥락에서 위원들은 금리 인상을 시작하고 지속적인 인상 가능성이 있음을 나타내는 연준의 접근 방식이 충분히 타당하다고 판단. 위원들은 통화정책 스탠스를 신속하게 중립적 수준으로 전환하는 것이 적절하다고 판단. 아울러 경제 및 금융 발전에 따라 더욱 긴축 정책 기조로의 움직임이 정당화될 수 있음을 언급

 

A few participants judged that, at the current juncture, a significant risk facing the Committee was that elevated inflation and inflation expectations could become entrenched if the public began to question the Committee's resolve to adjust the stance of policy as appropriate to achieve the Committee's 2 percent longer-run objective for inflation. These participants suggested that expediting the removal of policy accommodation would reduce this risk while also leaving the Committee well positioned to adjust the stance of policy if geopolitical and other developments led to a more rapid dissipation of demand pressures than expected.

: 몇몇 위원들은 현재 시점에서 연준이 직면한 중대한 위험은 대중이 연준에 의문을 제기하기 시작하면 높은 인플레이션과 인플레이션 기대치가 고착될 수 있다는 것으로 판단. 인플레이션에 대한 위원회의 2% 장기 목표를 달성하기 위해 적절하게 정책 기조를 조정하기로 결의. 이들 위원들은 정책 조정을 신속하게 제거하면 이러한 위험을 줄이는 동시에 지정학적 및 기타 발전으로 인해 수요 압력이 예상보다 더 빠르게 소실될 경우 위원회가 정책의 입장을 조정할 수 있는 좋은 위치에 놓이게 될 것이라 제안

 

Participants agreed that the economic outlook was highly uncertain and that policy decisions must take account of the state of financial markets and the economy. As always, the Committee would need to be prepared to adjust the stance of monetary policy in response to the evolving economic outlook and the risks to the outlook. In this regard, participants noted that developments associated with Russia's invasion of Ukraine posed heightened risks for both the United States and the global economy. Against this backdrop, all participants judged that risk management would be important in deciding upon the appropriate stance of monetary policy, and that policy also would need to be nimble in responding to incoming data and the evolving outlook. In particular, all participants underscored the need to remain attentive to the risks of further upward pressure on inflation and longer-run inflation expectations.

: 연준위원들은 경제전망이 매우 불확실하며 정책결정은 금융시장과 경제 상황 고려해야 함을 동의. 언제나처럼 연준은 진화하는 경제 전망과 전망 관련 리스크에 대응해 통화정책 스탠스 조정할 준비되어 있어야 함. 위원들은 러시아의 우크라이나 침공 관련 상황이 미국과 세계 경제에 고조된 위험 초래할 수 있음을 주목. 이러한 상황에서 모든 위원들은 통화정책의 적절한 스탠스를 결정하는 데 있어 리스크 관리가 중요하며 들어오는 데이터와 변화하는 전망에 대한 대응도 민첩할 필요있다고 판단. 특히 모든 위원들은 인플레이션에 대한 추가 상승 압력과 장기 기대인플레이션 관련 리스크에 계속 주의 기울일 필요 있음을 강조

 

 

2. 대차대조표 축소 논의

All of the options featured a more rapid pace of balance sheet runoff than in the 2017–19 episode. The options differed primarily with respect to the size of the monthly caps for securities redemptions in the SOMA portfolio.

: 연준위원들이 과거 2017년 ~ 2019년의 경험에 대한 리뷰를 바탕으로 대차대조표 축소 관련 논의를 진행했는데 가능한 모든 옵션은 과거보다 신속한(rapid) 속도로 줄이는 내용. 주로 옵션의 차이는 만기상환 증권의 월간 상한(caps) 규모.

 

all participants agreed that elevated inflation and tight labor market conditions warranted commencement of balance sheet runoff at a coming meeting, with a faster pace of decline in securities holdings than over the 2017–19 period. Participants reaffirmed that the Federal Reserve's securities holdings should be reduced over time in a predictable manner primarily by adjusting the amounts reinvested of principal payments received from securities held in the SOMA.

: 모든 위원들은 높아진 물가상승률, 타이트한 노동시장 여건은 다가오는 회의에서 보장하며 과거보다 보유 증권 규모 감소 속도가 더 빠를 것이라는데 동의. 보유증권의 재투자 규모 조정을 통해 예측 가능한 방식으로 진행할 것을 재확인

 

Several participants remarked that they would be comfortable with relatively high monthly caps or no caps. Some other participants noted that monthly caps for Treasury securities should take into consideration potential risks to market functioning. Participants generally agreed that monthly caps of about $60 billion for Treasury securities and about $35 billion for agency MBS would likely be appropriate. Participants also generally agreed that the caps could be phased in over a period of three months or modestly longer if market conditions warrant. 

: 몇몇 위원들은 상대적으로 높은 월간 상한선 또는 상한선이 없는 것이 편할 것이라는 입장. 일부 다른 위원들은 재무부 증권의 월별 상한선이 시장 기능에 대한 잠재적 위험을 고려해야 함을 지적. 위원들은 일반적으로 재무부 증권 약 600억$와 기관 MBS 약 350억$의 월간 한도가 적절할 것이며 상한선은 3개월 또는 시장 상황이 허락하는 경우 그보다 약간 더 긴 기간에 걸쳐 단계적으로 도입될 수 있다는 데 동의

 

Most participants judged that it would be appropriate to redeem coupon securities up to the cap amount each month and to redeem Treasury bills in months when Treasury coupon principal payments were below the cap. Under this approach, redemption of Treasury bills would typically bring the total amount of Treasury redemptions up to the monthly cap.

: 대부분 위원들은 매월 이표증권을 상한액까지 상환하고 총 상환액이 상한액 이하인 달에는 재무부 어음(T-Bill)을 상환하는 것이 적절하다고 판단. 이 접근법에 따르면 T-Bill 상환은 재무부 상환액 총액을 매월 상한에 맞출 수 있음.

 

Several participants remarked that reducing the Federal Reserve's Treasury bill holdings over time would be appropriate because Treasury bills are highly valued as safe and liquid assets by the private sector, and the Treasury could increase bill issuance to the public as SOMA bill holdings decline. In addition, participants generally noted that maintaining large holdings of Treasury bills is not necessary under the Federal Reserve's ample-reserves operating framework; in the previous scarce-reserves regime, Treasury bill holdings were useful as a tool that could be used to drain reserves from the banking system when necessary to control short-term interest rates. A couple of participants commented that holding some Treasury bills could be appropriate if the Federal Reserve wished to keep its Treasury portfolio neutral with respect to the universe of outstanding Treasury securities.

: 몇몇 위원들은 T-Bill이 민간 부문에서 안전하고 유동적인 자산으로 높이 평가되므로 시간이 지남에 따라 연준 보유 규모를 줄이는 것이 적절하며 재무부는 SOMA의 지폐 보유량이 감소함에 따라 대중에 대한 지폐 발행 확대 가능. 또한 위원들은 연준의 ample-reserves 체제에서 많은 양의 T-Bill을 보유할 필요가 없음을 주목. 이전의 scarce-reserves 체제에서 T-Bill 보유는 단기 금리를 통제하기 위해 필요할 때 은행 시스템에서 지급준비금을 빼내는 데 사용할 수 있는 도구로 유용. 몇 명의 위원들은 국채 포트폴리오를 중립적으로 유지하기를 원한다면 연준이 일부 T-Bill을 보유하는 것이 적절할 수 있다고 언급

 

Participants generally agreed that after balance sheet runoff was well under way, it will be appropriate to consider sales of agency MBS to enable suitable progress toward a longer-run SOMA portfolio composed primarily of Treasury securities. A Committee decision to implement a program of agency MBS sales would be announced well in advance.

: 위원들은 대차대조표 축소가 상당히 진행된 후 주로 재무부 증권으로 구성된 장기 SOMA 포트폴리오를 향한 적절한 진전을 가능하게 하기 위해 기관 MBS 매각 고려가 적절할 것. 기관 MBS 매각 프로그램을 구현하기 위한 위원회의 결정은 사전에 충분히 발표될 것

 

A couple of participants noted that the establishment of the SRF, which did not exist in the previous runoff episode, could address unexpected money market pressures that might emerge if the Committee adopted an approach to balance sheet reduction in which reserves declined relatively rapidly, but several others noted that the facility was not intended as a substitute for ample reserves. Participants generally agreed that it was important for the Committee to be prepared to adjust any of the details of its approach to reducing the size of the balance sheet in light of economic and financial developments.

: 몇명의 위원들, 과거에는 부재했던 SRF의 설치는 연준이 지급준비금이 상대적으로 빠르게 감소하는 접근방식을 채택했을 때 발생 가능한 예상치 못한 단기 금융시장 압력을 해결할 수 있다고 언급. 다만 여러 위원들은 이 시설이 충분한 준비금을 대체하기 위한 것이 아님을 주목. 위원들은 연준이 대차대조표 축소 접근 방식의 세부 사항을 경제 및 금융 발전에 비추어 조정할 준비를 하는 것이 중요하다는 데 동의

 

No decision regarding the Committee's plan to reduce the Federal Reserve's balance sheet was made at this meeting, but participants agreed they had made substantial progress on the plan and that the Committee was well placed to begin the process of reducing the size of the balance sheet as early as after the conclusion of its upcoming meeting in May.

: 이번 회의에서 대차대조표 축소 계획을 결정하지 않았지만 이 계획에 대해 상당한 진전을 이뤘고 이르면 5월 FOMC 회의에서 시작하는 것이 적절한 위치일 수 있음을 동의

 

 

3. 경제전망

The near-term projection for U.S. economic activity prepared by the staff for the March FOMC meeting was weaker than in January, reflecting the anticipated economic effects of the conflict in Ukraine and financial conditions that were expected to be less supportive than previously assumed. For 2022 as a whole, real GDP growth was projected to step down markedly from its rapid 2021 pace before picking up slightly in 2023 as the continued resolution of supply constraints provided a small boost to growth. Real GDP growth was expected to slow further in 2024 to a pace that was in line with potential growth. However, the level of real GDP was expected to remain well above potential over the projection period, and labor market conditions were expected to remain very tight.

: 우크라이나 분쟁의 경제적 효과와 이전에 가정한 것보다 덜 supportive적일 것으로 예상되는 금융여건을 반영해 미국 경제활 동에 대한 단기 전망은 1월보다 약화. 2022년 전체적으로 실질 GDP 성장률은 2021년의 급속한 속도에서 현저히 하락한 후 지속적인 공급 제약 해소가 성장에 대해 약간의 부양을 제공하면서 2023년에 약간 회복될 것으로 예상. 2024년 실질 GDP 성장률은 잠재성장률과 일치하는 속도로 더 둔화될 것. 다만 실질 GDP 수준이 전망 기간동안 잠재 수준을 훨씬 상회할 것으로 예상되었고 노동 시장 상황은 매우 타이트한 상태를 유지할 것으로 전망

 

The staff's near-term projection for PCE price inflation was revised up considerably relative to January. The upward revision reflected the staff's reaction to the persistently high and broad-based levels of domestic inflation, import price inflation, and wage growth that had been observed, as well as the staff's expectation that the upward pressure on inflation from supply and demand imbalances would last longer than previously assumed. In addition, total PCE price inflation was further revised up to reflect higher expected paths for consumer energy and food prices. All told, total PCE price inflation was projected to be 4 percent in 2022. PCE price inflation was then expected to slow to 2.3 percent in 2023 and to 2.1 percent in 2024 as food, energy, and import price inflation moved lower and as supply and demand imbalances were resolved.

: 단기 PCE 물가 상승률 전망은 1월보다 상당히 상향조정. 상향 조정은 그동안 관찰됐던 국내 물가상승률, 수입물가 상승률, 임금상승률 등 지속적이고 광범위한 수준에 대한 직원들의 반응과 더불어 수급 불균형으로 인한 물가 상승 압력이 기존 가정보다 더 오래 지속될 것이라는 예상 반영. 또한 PCE 물가 상승률은 소비자 에너지와 식품 가격에 대한 더 높은 기대 경로를 반영 하기 위해 추가 수정. PCE 물가상승률은 2022년에 4%일 것. 식품·에너지·수입물가 상승률이 낮아지고 수급 불균형이 해소되면서 PCE 물가 상승률은 2023년 2.3%, 2024년 2.1%로 둔화될 것

 

The staff continued to judge that the risks to the baseline projection for real activity were skewed to the downside and that the risks to the inflation projection were skewed to the upside. The COVID-19 pandemic remained a source of downside risk to activity, while the possibility of more severe and more persistent supply issues was viewed as posing an additional downside risk to activity and an upside risk to inflation. The Russian invasion of Ukraine was perceived as adding to the uncertainty around the outlook for economic activity and inflation, as the conflict carried the risk of further exacerbating supply chain disruptions and of putting additional upward pressure on inflation by boosting the prices for energy, food, and other key commodities. Finally, the possibility that continued high inflation would cause longer-term inflation expectations to become unanchored was seen as another upside risk to the inflation projection.

: 실제 활동에 대한 Baseline 전망은 하방 리스크, 인플레이션 예측은 상방 리스크로 치우쳐져 있다고 판단. COVID-19 팬데믹은 활동에 대한 하방 위험의 요인으로 상존하며 더 심각하고 더 지속되는 공급 문제 가능성은 활동에 대한 추가하방 리스크이자 인플레이션에 대한 상방 리스크. 러시아의 우크라이나 침공은 경제 활동 및 인플레이션 전망에 대한 불확실성을 가중시키는 것으로 인식. 갈등은 공급망 혼란을 더욱 악화시키고 에너지, 식품 및 기타 원자재 가격을 올려 인플레이션에 추가 상승 압력 가할 위험. 높은 인플레이션 지속되면 장기 기대인플레이션이 고정되지 않을 수 있어 인플레이션 전망의 또 다른 상승 리스크

 

 

출처 : 이베스트투자증권 리포트